撰写：黎照锋，交易咨询号：Z0000088
审核：陈小国，交易咨询号：Z0021111
自2021年下半年以来，剔除汇率因素后的国内液化气现货对布伦特原油现货的比值（反映液化气相对于原油的强弱）总体震荡偏弱，波动幅度收窄；这个现象与2021年四季度以来PDH利润持续承压是分不开的。从原料成品核算角度和相关上市公司业绩报告角度相互印证了PDH利润长期承压。
PDH利润低迷主要还是由于聚丙烯产能快速扩张背景下的产能过剩。在四大制聚丙烯的路线中，PDH的亏损是最大的，亏损导致PDH开工率无可避免受到影响，对液化气的采购支撑力下降，从而利空液化气对于原油的比值。
化工产能和需求高增长将放缓。化工需求占比已经超过50%。2024年PDH产能新增425万吨至2152万吨，增幅接近25%。化工利润方面，包括PDH、烷基化和MTBE均表现不佳，PDH如前所述，烷基化毛利持续一年多的低迷状态，开工率低迷，MTBE毛利持续半年处于零以下。结合投产计划情况，2025年化工需求增幅预料将显著放缓。
终端需求方面，汽油添加需求预料继续萎缩，家用和商用燃烧需求预料平稳或略降。预计到2025年末新能源汽车保有量向15%靠近，对汽油添加需求的影响继续加速。目前下游燃烧需求和汽油添加需求即将进入淡季，餐饮收入保持增长但增速下降，天然气替代加速。
美国页岩油高速发展之后，原料轻质化，全球液化气产量在油气总体产量中的占比提高，从而也导致“气/油”比价偏弱。2025年全球液化气供应预料继续维持较高增长，美国码头设施投产将进一步增加外放供应能力（中性预期出口能力年增10%）。
作为成本的一部分，液化气海运费低位震荡，向下空间已经有限。
国内供应方面，国产商品量略低于去年和前年同期水平。
相关产品方面，LNG价格最近一年持续低于LPG，造成拖拽作用，但近期LNG已经反弹逼近LPG。
库存方面，港口库容率中性。炼厂库容率处于多年最但低略有回升，加气站库容率回落。港口库存量在近年高位附近。库容率总体不高。
原油反弹受阻但在低位仍有支撑。利多方面，IEA将今年供应过剩预期调减50%。有消息称尽管美国方面呼吁降低油价，但OPEC+可能延迟原定增产时间。虽然美国原油库存季节性反弹，但整体库存水平处于历史极低水平，同时成品油库存持续下降，有利于原油去库。
利空方面，特朗普称将提高美国石油产量，承诺压低油价。贸易战利空全球经济，而且我国地产周期下行，电动化对液体燃料替代明显。随着非OPEC产量的提升和全球需求的承压，OPEC+的市场份额压力将越来越大，挺价动力将下降，油价震荡偏空的可能性偏大。
总体而言，成本端原油预料承压但在近两年低位有支撑，全球LPG供应预期高增长；需求端化工需求增速预料放缓，汽油添加和家用商用燃烧需求预料平稳或略降，“气/油”比价反弹难度较大，单边也缺乏驱动。由于未达产和潜在新产能较多，关注逢高做空PDH利润的机会。风险点在于贸易战波及液化气，原油生产商政策及走势等。
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